投资模式论文（精编4篇）

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各种投资方式1

关键词：私募房地产基金 组织形式 运营模式

引言

房地产是资本密集型行业，其行业特性决定了资金是房地产企业发展壮大的关键因素。在我国当前银根收紧、预售款监管加强的政策环境下，传统的资金来源渠道难以满足房地产企业融资需求。在这样的背景下，私募房地产基金成为我国房地产业新兴的融资方式，为缓解房地产行业资金困境发挥了重要作用。然而，我国的私募房地产基金的组织形式和运营模式还处于探索阶段，目前比较成功的案例较少。私募房地产基金领域涉及到很多复杂的现代金融理论，其组织形式和运营模式的设计需要考虑各方利益相关者的关系，其条约中包括对于基金经理的激励机制、对于投资者的保障机制、对于受资企业的监督机制的设计等，而目前我国在这方面的经验与欧美相比还比较欠缺，因此目前存在的私募房地产基金组织形式和运营模式选择的合理性都有待考量。

目前针对私募股权基金的研究非常多，研究范围也很广，基本涵盖了私募股权基金运营的各个环节，包括投资决策、组织形式、运营管理、退出机制、绩效评价等。但是具体针对私募房地基金的研究并不多，并且大多套用通常的私募股权基金的形式，没有具体针对房地产行业的特点进行分析，也缺少对于我国具体的行业和社会经济情况的结合分析。在研究方法方面，由于私募房地产基金没有公开披露信息的机制，因此目前国内外的研究领域都无法获得有深度和广度的有效数据，也就无法使用计量的方式来对私募房地产基金进行准确而无偏差的分析。目前多采用定性分析、经验借鉴、案例比较等方式进行研究。但是对于如何选择合理的私募房地产基金的组织形式和运营模式，大多是通过借鉴国外的经验，缺少具体分析的过程。

本文尝试从理论出发分析私募房地产基金合理的组织形式，并在该组织形式的基础上，具体针对国内的房地产行业现状选择最优的私募房地产基金运营模式，有助于推动国内私募房地产基金领域健康快速地发展。同时，为政府和其他相关部门对私募房地产基金的有效管理和决策提供有力的支持，创造出更加规范高效的市场和政治环境。对于私募房地产基金的组织和运营模式的选择，一方面取决于基金自身各组织形式和运营模式特征，另一方面也要看我国与私募房地产基金相关的基本情况，包括相关的法律法规、经济文化、房地产业的发展情况以及相关各方投资者的具体情况。

各类组织形式和运营模式特征比较

（一）组织形式

目前存在的私募基金类型主要有三种，分别是公司型、契约型和有限合伙型。要实现私募房地产基金的有效运营，在选择其组织形式时应考虑以下几条标准：组织形式具有稳定性，主要包括基金资本结构的稳定性和管理结构的稳定性；运营成本小于投资收益，运营成本包括基金最初设立时的成本，经营过程中的成本以及税收成本；效率与安全并重，基金的运作效率主要体现在基金管理者的决策效率和资金的使用效率两方面，安全性主要体现在为降低投资者和基金管理者之间不同的委托关系中的道德风险而设计适当的风险约束机制和激励机制；有适当的监督机制。参照这四个标准对以上三种基金类型组织形式比较如表1所示。

从各组织形式比较来看，有限合伙型这一组织形式是最适合私募基金的，而公司型和契约型的组织形式各有利弊，总体来说相差不多。不过对于组织形式的选择也不能单看各类组织形式的特点，还要具体结合国家经济、法律、文化等各方面的实际情况。

（二）运营模式

私募房地产基金运营模式主要根据投资领域的不同，可以分为房地产证券投资、房地产业债权投资、房地产公司股权投资和房地物业股权投资四种模式，四种模式的不同之处主要体现在其投资环节和退出环节。对于私募房地产基金各类运营模式的比较主要从持续期限、运营成本、收益水平和风险水平等四个方面来进行，这也往往是投资者最关心的问题。私募房地产基金各运营模式比较如表2所示。

从该结果中，并不能明确说哪一种运营模式更好，只能说根据不同的投资策略和投资者特点，哪一种运营模式更为合适。当然，在不同的国家由于国情的不同，私募房地产基金的运营模式也会有所差异。

我国相关法规政策比较

（一）组织形式

从我国关于私募房地产基金组织形式的法律法规来看，三种组织形式都已经由相关的法律即《公司法》、《信托法》和《合伙企业法》确定为合法的形式。但是目前我国还没有具体针对投资公司的《投资公司法》，而只有征询意见的草案，所以私募房地产基金虽然可以采用这三种中的任意一种，但不排除未来出台《投资公司法》后可能会对组织形式产生较大的影响的可能。而受到这种潜在的政策风险影响最大的应该是公司型的组织形式，因为从国内外经验来看，对于公司型组织形式的法律规定和限制条款是最多也是最严厉的，而契约型和有限合伙型的组织形式中很多条款是由相关的各方通过签订契约或有限合伙协议来确定的，并不是由法律法规来明确限定的，因此这两种组织形式相对来说更加灵活，受到政策风险影响的程度也要低一些。

（二）运营模式

从与运营模式相关的法律法规来看，我国近年来对于房地产行业某些投资领域进行了比较严格的限制，包括针对住房投资的限制、对房地产企业股权投资的限制和对房地产开发项目贷款的限制。我国私募房地产基金各运营模式受管制情况如表3所示。

我国房地产业发展情况比较

（一）行业发展情况

由于城市化进程的加快，以及国内经济的快速增长，我国拥有目前世界上规模最大、发展速度最快的房地产市场，也是目前公认在房地产行业最具有投资价值的地区。在 AT Kearney 的《2010 年全球房地产机会指数》中，对全球各地区房地产行业的发展潜力、建设支出及增长率、风险回避程度和做生意的容易程度进行评分，并得出各国家或地区房地产行业的机会指数，最终中国地区的综合机会指数排名第一，可见目前无论是学术界还是实业界都对我国的房地产行业极度看好。

从国内房地产行业具体的发展情况来看，目前我国对于房地产行业的投资仍然以房地产项目开发为主要的投资机会，从上表的分项数据也可以看出，我国房地产行业的建设速度是最快，而目前来讲对于房地产项目开发的投资收益水平也是最高的。不过在我国的一线城市，随着房地产物业的逐渐饱和，对于现有物业的股权投资有逐渐超过投资于在建项目的趋势，预计在未来，会有越来越多的私募房地产基金将投资目标定位于价值型和价值增长型的房地产物业的股权投资。

（二）资金投向

在资金投向方面，我国的私募房地产基金开始呈现出多样化，商业地产、商品住宅、保障房建设、旅游地产及养老地产等细分行业，均吸引了私募房地产基金的关注。例如，盛世神州房地产基金专注商品住宅市场，主要投向京津唐及环渤海、长三角区域中经济发达和房地产健康快速发展的成长性城市，尤其是其中以居住类物业为主的房地产项目。在严厉的房地产市场调控政策下，也有部分私募房地产投资基金将注意力转向了商业地产，把握写字楼及商铺市场中的发展机遇。例如，高和投资专注于收购一线城市核心地段的商业类物业，再通过整合产品设计、推广、销售、物业等优质资源，出售给追求资本安全的理财型资本及安全型资本。另外，由复星集团、易居国际等发起成立的星浩资本主要专注城市综合体建设项目。而 2011 年成立的建银精瑞公共租赁住房建设投资基金，则将目标瞄准了保障房建设。通过收买公租房房源或开发建设公租房项目等形式，投资建设数百万平方米的公共租赁住房。

各方投资者情况比较

各方投资者的投资需求。目前我国私募房地产基金的主要投资者包括保险资金、大型国内企业、外资投资者和高净值个人等，而每类投资者的投资需求也不尽相同（见表4）。

各方投资者适合的组织形式和运营模式。针对各方投资者的投资需求，结合私募房地产基金自身的组织形式和运营模式特征，可以判定各方投资者各自适合的组织形式和运营模式（见表5）。

结论

本文从私募房地产基金自身各组织形式和运营模式特征以及我国与私募房地产基金相关的基本情况出发，对我国私募房地产基金组织形式和运营模式进行比较研究，结论是，有限合伙型是适合绝大多数投资者的组织形式，这与国内大多数学者的研究结果相吻合，而运营模式应根据投资者的特点进行选择。目前，我国的私募房地产基金还处在一个艰难探路的时期，要促进私募房地产基金的健康稳定发展，还需要基金发起者、投资者和政府相关部门的共同协作。

参考文献：

， O. （2007）. Performance assessment： what we know and what we don't know. Private Equity International， 1， 23-56

2.徐志宏。人民币房地产私募基金初探[D].清华大学经管学院，2010

3.祝媛。我国房地产私募股权基金组织形式研究[D].华东政法大学，2011

4.费威，夏少刚。基于优化视角的风险投资机构组织形式选择研究[J].财经问题研究，2009（10）

作者简介：

投资模式论文2

关键词：海外投资保险制度单边模式双边模式混合模式

一、海外投资保险制度的概念

海外投资保险制度（overseasinvestmentinsurancescheme）又称海外投资保证制度（investmentguaranteeprogram），是资本输出国政府对本国海外投资者在国外可能遇到的政治风险，提供保险或保证，投资者向本国保险机构申请保险后，若承保的政治风险发生，致使投资者遭受损失，则由国内保险机构赔偿其损失的制度。投资者向本国投资保险机构申请保险，在获得批准后，若承保的政治风险发生，致使投资者蒙受损失，则由国内保险机构补偿其损失。国际法条文中，通常用“海外投资保证制度”代替“海外投资保险制度”，从严格意义上讲，海外投资保险制度与海外投资保证制度是既有区别又有联系的。承保范畴的区别：海外投资保险制度，是国家政府支持下的一种特殊的保险制度，承保范围只限于政府指定的政治风险；海外投资保证制度，不仅包括对政治风险的承保，而且也包括对非政治性的商业风险的承保。赔偿方式上的区别：投资保证，一般对所受损失进行全部补偿；投资保险，只按投资的一定比例并且基于一定条件进行补偿。从功能的联系上讲，二者是一致的，都是为了鼓励、促进、保护本国海外投资而建立的保障制度。

二、海外投资保险制度立法模式的几种类型介绍

（一）双边模式

双边模式是以双边保护协定的存在作为承保海外投资风险的前提，即美国与东道国订有双边投资保护协定，投资者只有在于美国签订双边投资保护协定的国家投资，才可以申请保险。当规定的政治风险出现，美国向投资者赔偿损失后，就取得了法定的代位权求偿权。美国政府就有权向东道国索赔。

（二）单边模式

日本的海外投资保险制度采用的是与美国截然不同的单边模式。即不以日本同东道国订立的双边保证协定为前提，只依据日本的国内法，就可以对海外投资进行保险。

（三）多边模式

多边模式又称混合模式，以德国为代表。多边模式将双边模式与单边模式结合在一起，以双边模式为主，以单边模式为辅，比单纯的双边模式和单边模式更具有灵活性。即与德国订有双边保护协定的东道国采用双边模式，未与德国订有双边保护协定的东道国采用单边模式。将单边模式与双边模式结合在一起后者，交相为用，以便更好得促进海外投资事业的发展，保护海外投资。

三、关于建立我国海外头投资保险制度模式选择的几种学说

目前，过于构建我国海外投资保险制度的模式，学界的学说基本可以归纳为三类：

第一种主张，我国的海外投资保险制度应采取日本式的单边主义模式。即投资保险制度不以投资母国和东道国之间签订双边投资保护制度为法定前提。主张单边模式的理由是，我国与他国订立的投资保护协定数量并不多，若实行双边模式，会使许多在没有与我国订立双边投资保护协定的国家投资的投资者，得不到投资保险的保护，即投资保险制度不以投资母国和东道国之间签订双边投资保护制度为法定前提，也会使海外投资保险制度发挥作用的范围受到限制。

第二种主张，我国的海外投资保险制度应实行美国式的双边主义模式。即，投资者只能在与母国签订双边投资保护协定的国家投资才能加入保险。也就是将国家间的海外投资保护协定作为投资母国国内法的海外投资保险制度的法定前提。双边模式的海外投资保险制度的最大的优势是，有利于代位权的实现。

第三种主张，采用德国式的混合模式。一部分学者主张，采取单边模式还是双边模式要依东道国的政治风险的大小而定，对于在政治风险小的国家投资，采取单边主义的模式，对于在政治风险大的国家投资采取双边主义模式。另一部分学者主张，对于在于我国订立双边投资保证协定的国家投资，采取双边模式；对于在没有与我国订立双边投资保护协定的国家投资，采用单边便模式。

我国在建立海外投资保险制度应充分考虑我国的经济发展的实际状况和海外投资的发展现状。依据现实，根据实际需要，全面考察三种制度模式的利弊，做出科学合理有效的制度模式设计。

四、单边模式与双边模式的比较分析

就双边模式而言，他有许多单边模式所不具备的优点：

1.双边保险制度可以解决本国政府在私人海外投资保险机构的代位权中的出诉权问题。出诉权是指，投资国母国政府将本国海外投资保险的保险机构的向东道国政府行使代位求偿权的请求提交国际法庭，或通过外交渠道支持这种代位求偿请求权的资格。在海外投资保险制度中经常出现投保人国籍不连续的情况，在这种情况下，出诉权是否要遵守国籍连续原则，国际上尚无共识，而双边保护制度中投资国和东道国可以通过签订条约商定是否适用“国籍连续”原则。

2.双边保险制度能加强本国海外投资的保险机构代位求偿权的法律效力。投资母国的海外投资保险机构通过代位权的行使将投资者与东道国的经济关系转化为投资母国同东道国间的官方的关系。对于求偿主体的变更往往会遭到东道国拒绝，在这种情形下，承保机构可以寻求外交保护或签订双边投资保护协定，然而外交保护受很多不确定因素的影响和严格原则的制约，而双边投资保护协定可以使代位权确定化、公法化，为保险机构代位权的实现提供了充分有效的制度保证。

但是，双边模式的保险制度和单边模式的保险制度相比也有其不可避免的缺陷，双边模式的保险制度，以投资母国与东道国的双边保护协定为前提，这就排除了一部分与投资母国未签订双边投资保护协定的国家或地区的投资者，这些投资者无法享有投资保险制度的保护。而单边模式投资保险制度下的海外投资者不受双边投资保护协定的限制，在任何国家地区投资的海外投资者都可以受到平等的保护。但是单边制度下通过外交权途径行使代位权受到一定的限制。如“国籍连续原则”“用尽当地救济原则”“卡沃尔条款”的限制，这些限制使海外投资保险制度的施行处于不确定状态。

五、我国海外投资保险制度双边模式的确立

笔者认为，根据我国海外投资发展的现实以及我国国情，我国适合采用美国式的双边模式的海外投资保证制度。双边模式最大的优点在于能保证海外投资承保机构的代位权的实现。在双边投资保护协定承认两国海外投资保险机构的代位权的前提下，国际法上的履约义务使得原属国际私人契约关系的这类代位赔偿关系上升为国际法上的法律关系，从而使得海外投资行为受到国际法层面的保护。相对单纯依靠外交权追偿的单边保证模式，双边模式可以有效地消除东道国政府援引“卡沃尔主义”条款拒绝投资母国依据外交保护提出国际索赔。也可以避免因“用尽当地救济原则”“国籍持续原则”给纠纷处理带来的不便。具体表现在以下几个方面：

双边模式的海外投资保险制度有利于代位权的实现。根据国际法原则，国家间的地位是平等的，任何国家都没有权利将本国的意志施加给别的国家，因而海外投资保险制度中最重要的权利——代位权，只有在东道国认可的前提下，才可以顺利实现。因而双边模式是在两国订立双边投资保障协议的前提下，投资母国的代位权得到东道国的认可的前提下实施的，因而双边模式更有利于代位权的实现。

通过外交保护来行使代位权相比通过双边投资保护协定来行使代位权要受到更多的限制。外交保护权只有存在投资者在东道国受到不法侵害或不公正待遇时，东道国不提供救济或救济不合理时，投资者要求母国通过外交途径对其进行保护。但实践中外交权的行使是相当琐碎复杂的。在国际惯例中，国家代表投资者通过外交途径向东道国求偿，要受到严格的条件（用尽当地救济原则、国际持续原则）制约。除非投资者得不到东道国合理的司法行政救济，否则外交保护权利是不可以行使的。同时，要求投资者受侵害期间或提出外交保护时属于被请求国国民。可见如果不符合“用尽当地救济原则”“国籍持续原则”，便会使海外投资保险制度中的代位权的实现受到阻碍。除此之外，“卡沃尔主义”被拉美广大的发展中国家认可，投资者只有在放弃外交保护的前提下，才可以在东道国投资。目的在于防止发达国家滥用外交权以此损害东道国的国家利益。我国目前海外投资集中在发展中国家，在这种单边模式下，通过外交途径来实现代位权是相当困难的。

双边模式可以快捷地解决投资争议。从对海外投资者提供的保护的实际效果来看，双边保护模式能跟有效的保护投资者的利益。潍坊学院教师王春燕认为，投资者能否得到有效的保护不仅要看投资者的损失能否及时得到赔偿，更要看赔偿后投资者能否尽快摆脱与东道国的投资纠纷。效率对于海外投资事业的发展至关重要，而在单边模式下，投资者只能在用尽当地救济之后，才可以向母国寻求外交保护，此过程耗费时间和精力使整个运作过程效率低下。而双边模式下的海外投资保险制度可以使投资者及时得到赔偿，尽快脱离纠纷，把精力尽快地投入到建设投资项目中去。及时得到赔偿、尽快解决纠纷是投资者投保的真正目的，卷入无休止的繁琐的政治纷争绝非投资者所愿。所以，双边模式的海外投资保险制度，能使经济纠纷通过商业化途径解决，避免了国际经济纠纷的政治化。

双边模式的海外投资保险制度可以降低政治风险的可能性。双边模式的海外投资保险制度，不仅有“防患于未然”的功能，也有“补救于已然”的功能。在单边模式的保险制度下，投资国与东道国之间没有订立了双边投资保护协议，东道国的政治风险活动不受协议约束，同时对投资国没有保障对方投资安全的义务。这就造成了在东道国制造有可能损害投资者利益的行为时就可以肆无忌惮无所顾忌。

尤其是在某些发展中国家，事后利用“卡沃尔条款”来拒绝投资母国的外交保护。而目前，我国的大部分的海外投资在发展中国家，发展中国相对政局动荡、法律不健全，采用单边模式风险太大。而双边模式与单边模式相比最大的优势在于，投资母国与东道国订立了双边投资保护协定，两国之间的关系由具有平等地位的国家关系，转化为东道国对投资母国具有保护其投资安全的国际义务的关系。在东道国违约时就不得不顾及由违约导致的国家责任。在制造政治风险时就会有所考虑，从客观上降低了海外投资的政治风险。

用双边模式的海外投资保险制度符合我国国情，有利于经济的长远发展。海外投资保险制度的模式确立，应由我国的现实国情和投资发展的现状来决定。即根据国情需要，如何最大程度上维护好国家利益是选择投资保险制度模式的根本标准。双边模式最大的缺陷在于使投资东道国的范围受到一定的限制。但是这个缺陷与投资母国代位权的顺利实现相比，似乎是微不足道的。

改革开放三十年来，我国的经济发展发生了翻天覆地的变化，但是整体水平比较弱，还处于市场经济的初级阶段，海外投资的规模、质量、效益与发达国家相比还有很大的差距。制约我国经济发展的主要瓶颈之一还是资金不足，所以引进外资和国际融资一直是我国开放型经济的主旋律。目前，国家也鼓励有能力的企业“走出去”，但是国家的政策只是鼓励、支持，不是大力提倡。我国的海外投资还处于初级阶段，发展还不成熟完善，需要国家的宏观调控和引导。而双边模式的保险制度，可以通过对投资项目的审批，引导投资者的投资方向。向与我国订立双边保护协定的国家投资，这样的国家一般与我国的关系比较友好，社会、政治、经济、法律发展相对稳定完善，在这样的东道国投资会更有利于海外投资事业的发展。对海外投资的引导调控作用是单边模式的保险制度所不具备的。

双边模式的海外投资保险制度对我国海外投资保险事业的发展也至关重要。根据国际惯例，海外投资保险都是由国家财政支持，一旦代位权无法实现，就等于用国家财政补贴私人海外投资的由政治风险带来的损失。这对于海外投资保险的发展是相当不利的，对海外投资事业的长远发展也会带来不利影响。

海外投资保险制度与双边投资保护协定相辅相成，不可分而治之。国内法层面上的海外投资保险制度需要国际法层面上的双边投资保护协定的支持。国际法层面上的双边投资保护协定具有“防患于未然的作用”，而国内法的海外投资保险制度可以“补救损失于已然”，两个功能相互补充、相互作用，从而防范风险的发生，补救风险带来的损失，促进我国海外投资的发展。目前，我国已经与世界100多个国家订立了双边投资保护协定，其中已经包括了我国海外投资的相对集中的20多个国家，其中绝大多数条款都规定了“代位权”，而且目前签约国的范围还在不断扩大。这样从签约的数量和范围上看基本能满足我国海外投资处于初级阶段的发展要求。

综上所述，双边模式顺利的解决了海外投资保险制度中最核心最关键的代位权问题，具有单边模式不可比拟的优势，根据我国国情，双边模式的海外投资保险制度的建立对海外投资的长远发展都十分有利。

参考文献：

[1]余劲松。国际投资法。法律出版社，1997.

[2]王传丽。国际经济法。高教出版社，2005：367.

投资方式3

1.企业技术改造开发投资不足

技术进步的动力来源于采用新技术﹑新工艺﹑创造新产品所能带来的超额利润，造成我国企业投资结构中技术改造开发投资滞后的原因是多方面的第一。技术进步的压力来自激烈的市场竞争。由于国有企业还不是真正自主经营﹑自负盈亏的经济主体，缺乏自我改造﹑自我发展的动力和压力，缺乏应有的风险机制和责任机制。第二，国目前的技术创新机制难以适应市场经济的需要。传统的技术创新机制下，首先由国家制定科技发展战略，科研单位﹑高等院校接受上级的技术研究和发展任务，完成任务后交给主管部门，由主管部门会同主管生产部门商量新技术的中试和生产安排。企业在接到任务后在实验﹑调试，直到生产出合格产品。这种僵化的技术创新机制中，生产和科研脱节，企业没有成为技术进步的主体，承担起技术开发，中试和试生产的主要任务。第三，企业技术开发投资相对于企业的一般投资项目来说是高风险高收益项目，一项产品创新，从构思到设计，从开发到中试，最后成功地投入市场，成功的几率只有1-2产品从开发﹑中试到投入生产的资金需求之比大致为110100长期以来，国对创新企业的金融支持主要通过向其提供低息贷款的方式，而这种方式与创新企业的融资需求不相适应，影响了国的创新企业的发展。由于我国对代表高新技术产业发展的创新企业缺乏相应的金融支持制度，限制了这种具有高技术开发投资倾向的企业缺乏相应的金融支持制度，限制了这种具有高技术开发投资倾向的企业发展，这也是构成我国企业技术开发投资比重过低的原因之一。

就是基本建设投资占据主导地位。这种投资结构在20世纪初90年代遇到前所未有的挑战，传统经济增长模式决定我国企业投资结构的鲜明特点之一。知识经济时代的来临使得技术进步在经济增长中的贡献远大于要素投入的贡献，技术进步成为决定经济增长的关键因素。原有的企业投资结构中由于技术改造开发投资不足，迟滞了企业技术进步的步伐，从长远看，影响了企业竞争力和企业价值。

但是从实际的技术改造开发投资情况看，尽管技术改造开发投资对企业技术进步的作用已经得到充分认识。更新改造投资占整个固定资产投资的比重从“八五”以来逐年下降，从“七五”时期的35左右下降到30左右，同发达国家相比仍然是显得很低。美国20世纪80年代初这一比例高达77日本制造业在同期该比例达到50原材料行业达60而其他工业化国家的技术改造投资比例也都在40以上。从企业技术开发的经费支出看，国企业技术开发经费支出从1990年的133亿元增加到1994年的339亿元，增加近2倍。但是企业技术开发经费支出占销售收入的比重却仍然只有而这一比例在发达国家一般为35左右。

2.企业购并投资不足

企业购并投资显得微乎其微，相对于我国目前面临的巨大的结构调整任务。难以胜任企业购并市场的主角位置。国企业购并投资之所以没有在企业投资中占一席之地，原因是多方面的但就企业投资选择来看，主要有以下两方面：首先，对于发起购并的企业来说，购并往往涉及一次性较大的现金支持，这对企业内部现金流量和融资能力是十分严峻的考验。国企业大多数是以银行为融资来源，单一的企业融资渠道，使企业缺乏稳定的资本资金来源，极大地限制了企业内部现金流量水平和融资能力的扩张，进而使大批潜在企业购并投资由于财务和融资方面的限制难以实现。此外，为了降低购并一次性支付的额度，发起购并企业可以采取多样化的策略，以低成本达到购并的目的如以获得控制权方式或以争夺股东权方式等等。但是由于国资本市场不发达，目前企业购并基本上采取整体接受方式，通过资本市场的低成本购并策略难以实施，这无疑增加了企业并购并投资的难度。其次，企业购并成功与否很大程度上取决于购并对象选取是否得当和发起购并企业的出价是否合理，这需要对购并对象的经营情况和资产质量有一个科学全面的评估。发达的资本市场通过持续的信息披露机制和市场价值指标为发起购并企业提供了可靠的决策依据，从而大大地降低了企业购并市场的交易成本。由于我国企业产权证券化比例较低，企业购并更主要依靠非证券化的产权交易中心。这种非证券化的产权交易中心一般有沟通信息﹑咨询服务﹑资产评估和法律顾问的功能，其目的通过专业化的服务降低企业购并市场的交易成本。然而，目前的产权交易中心一般有地方政府的体改委或国资局牵头，地方在政府批准，普遍带有明显的政府背景和行政色彩，交易主体职能﹑中介职能和监督职能容易混淆，仍旧是市场化程度很低的产权交易组织，这使得我国企业购并投资与新增投资相比交易成本过大，一般企业大都偏向于新增投资，抑制了企业购并投资动机。

国企业面临着增长方式转变和重大结构调整的任务。党的十五”大提出，20世纪90年代以后。需要以资本为纽带，建立一批跨地区﹑跨部门﹑跨所有制和跨国经营的大型企业集团，企业收购兼并被提到战略高度。然而，反观90年代以来我国的企业收购兼并所走过的历程，政府干预式的非市场化痕迹十分明显。政府干预过多主要表现在两个方面：一是政府主管部门出于地方保护主义的需要，阻碍本部门或本地区企业被其他部门或地区企业兼并，分割企业购并市场；二是政府硬性牵线搭桥，进行“调整合并”这种通过行政手段，为了消灭当地企业亏损需要而促使资产流动的调整合并”由于忽视了通过市场化的产权转让优化配置存量资源的问题，其结果往往是效率不高，没有真正实现企业购并的目的

3.企业投机偏好明显

投资模式论文4

改革开放以来，我国非国有投资增长很快。根据《中国统计年鉴2001年》数据计算，从1990年至2000年，全国非国有经济投资占全社会固定资产投资的比重已由%上升到了%；一些民营经济发达的省份，如浙江省、广东省和江苏省，2000年非国有经济投资占全社会固定资产投资的比重已经分别高达%、%和%。另据业内人士不完全统计，我国现在私募基金总额已经超过公募基金总额，大约在2000～5000亿元人民币之间。（注：参见刘猛：《创业投资基金可能以私募为主》，《证券时报》2000年5月21日。）与此同时，国内仍有大量的民间储蓄未转化为投资：全国城乡居民储蓄存款达8万亿元人民币，外汇储蓄800多亿美元，其中有相当一部分正在寻找有利可图的投资机会。根据调查，截止2001年6月，浙江省可利用的民间资金量总额至少已达到亿元人民币（不包括居民证券投资、非上市公司中的非国有资本等），其中个体私营注册资本总数亿元，城乡居民储蓄存款亿元，这些民间资金很大一部分可以进入高新技术风险投资业。此外，我国退休基金、养老基金、医疗保障基金、商业性保险基金和住房资金等所聚集的社会资金也不断增长，居民增量金融资产（收入与消费之间的差额）日趋增大，其中有相当一部分可以成为风险资本的来源。

但是，由于体制和观念上的原因，我国支持高新技术产业发展的风险资本一直以政府资本投入为主。据浙江省风险投资协会在2001年5月对49家内资风险投资公司的问卷调查，在公司资本构成中，政府资本占%，上市公司资本（主要是国有资本）占%，民间资本占%，金融机构资本占%。政府有限的风险资本供给是难以满足高新技术产业发展对巨额权益性风险资本需求的。近些年我国每年省部级以上的科技成果超过1万项，专利申请达2万多项，就因资金不足等原因而只有10%转化为现实的生产力。高新技术开发区建设和高新技术企业尤其是科技型中小企业技术创新所需的风险资本更是面大量广，政府风险资本的支持只是杯水车薪。同时，政府投资也难以适应风险投资的要求。例如，目前政府既要国有风险投资机构在支持高新技术产业发展中不赚钱盈利，又要不发生国有资产损失。显然，这同要以承担高风险为代价来获取高收益的风险投资性质是相悖的。如果国有资本向种子期或成长期项目投资，风险大，则国有资产就可能遭受损失（当然也可能取得高收益）；如果不是主要向种子期或成长期项目投资，就达不到支持高新技术产业发展的要求。实践中这种“二难”往往造成国有资本支持高新技术产业发展不力。而民间资本进入风险投资业则可以克服国有资本在风险投资中的局限。在风险与收益的权衡下，民间资本可以独立自主地选择风险投资项目。现有以国有资本为主体的风险投资机构，也只有通过吸收民间资本进行整合重组，才能真正符合风险投资的要求，更好地支持高新技术产业的发展。

近年来，各级政府已经颁布了一系列支持民间资本投资高新技术产业的政策举措，个体私营经济也已在法律上定位为我国经济的重要组成部分，民营企业家和民间投资者的市场意识随着经济市场化改革的深入而不断增强，现有风险投资机构在风险资金筹集、项目选择、投资方式以及产权管理与交易等方面已进行了初步的实践和探索，资本市场、技术市场、产权市场也有了一定的发展，这些都为激活民间资本进入风险投资业奠定了较好的基础。

二、构建民间资本为主体的高新技术产业风险投资的组织模式

从国际风险投资经验看，有限合伙制投资基金是最有效率的。但我国现有的科技风险投资机构是依据《公司法》设立的风险投资公司，《公司法》对风险资本的筹集、运作、管理等要求与有限合伙制投资基金有相当大的距离。因此，在吸引民间资本时，需要参照国际规范构建各种风险投资组织模式。

1.现有风险投资公司与民间投资者共同出资组建风险投资基金。在现有风险投资公司已经有较大发展的条件下，其它民间投资者可以与其共同参与和发起设立各种类型的风险投资基金，如综合风险投资基金、专业风险投资基金、区域风险投资基金等。基金的资金由金融机构负责保管，风险投资公司负责具体运作。在风险投资基金有较大发展后，国有资本可以逐渐退出，并通过改革风险投资公司内部管理体制，逐步将其转变为风险投资基金管理公司，同时使基金逐步过渡到有限合伙制的组织形式。这是现有风险投资公司特别是国有风险投资公司的发展方向。

根据我国经济具有明显区域性的特征，在地方政府协调下的在本地运作的专业性风险投资基金是较好的组织形式。即由当地政府出资一小部分作为引导资金，当地或外地的一些规模较大的与基金专业性相关的企业出资大部分，当地与外地的现有风险投资公司出资一小部分，并吸收广大的私人投资者进入，组成区域性和专业性特征相结合的风险投资基金，以后再逐步过渡到有限合伙制。当地的企业是这一基金的大股东，但由具有专业知识和管理经验的风险投资公司负责具体的市场化运作，专门投资于当地与专业性相关的高新技术领域，促进当地专业化市场的进一步发展。这种风险投资基金具有以下优点：一是通过组建专业性风险投资基金可以吸引一部分外地民间资金和人才进入本地区，有利于当地传统产业的改造，促进本地某一行业内高新技术的发展；二是由于向本地有专业化特色的科技型企业投资，基金大股东对资金计划投向的行业较为熟悉，最后的投资决策也由他们做出，筹集民间资金组建风险投资基金较为容易；三是参与组建风险投资基金的企业对本地专长行业的技术、市场和管理等方面都比较了解，有助于他们做出正确的决策，从而提高投资效率，增大对私人投资者的吸引力；四是因为所投项目都是同本地传统产业相结合的，如果发展良好，会有许多企业拟对其进行收购兼并，股权转让较为容易，风险资本退出不会存在大的问题。

2.境内民间资本为主体的有限合伙制基金组织形式。有限合伙制内部设立两类法律责任不同的投资主体：一类是有限合伙人，另一类是普通合伙人。有限合伙人提供风险投资基金的基本资金来源，以投资额为限对基金组织的债务承担有限责任；普通合伙人是风险投资家，具体管理风险投资基金的运作，出资一般占基金资本总额的1%，投入的主要是科技知识、管理经验、投资经验和金融专长，须对基金债务承担无限连带责任。1%的比例好像不大，但绝对额是相当可观的。1亿元人民币的1%就是100万元，这对风险投资家来说也是一笔大数目。在基金投资收益分配上，普通合伙人除了可以同有限合伙人一样获取基金股份收益外，还可以依据投资利润进行较高比例的分配和获得管理劳动收入。这种基金组织形式和分配方式使普通合伙人的收益和风险同整个风险资本的营运效果直接挂钩，有利于形成对有限合伙人的激励和约束机制，保护投资者的利益，从而吸引更多的民间资金投入。目前我国对有限合伙制还没有法律规范，北京中关村科技园区等地对此作了探索，有条件的地区可以借鉴它们的成功做法，先通过政府规章的形式对有限合伙进行管理和规范，待国家政策法规对有限合伙形式有明确规定时，再根据国家政策法规进行调整和规范。

3.境内民间资本为主体的契约型风险投资基金形式。这种风险投资基金由民间投资者、作为风险投资家的基金管理者和作为资金保管者的金融机构组成。它们三者之间的关系建立在信托契约基础之上，其中民间投资者为委托人，基金管理者和基金保管者为受托人，分别依据信托契约对风险投资基金进行运作和保管。

契约型风险投资基金具有以下优点：①实行资本承诺制，并引入托管人监管制度。民间投资者的资本金不是一次性投入，而是承诺投入一定的数额，但要根据项目投资的进展状况分期到位。已缴付的资本金在投入项目之前由资金保管者保管，基金管理者并不直接经手收付投资者的资本金，这样可以有效地防范因基金管理者的道德风险所引致的资金风险。②固定的管理费用避免了成本过高。基金管理者按照其管理的资金规模收取一定百分比的管理费，因而管理者民间投资者从事风险投资业务所需付出的成本是可预测和可控制的，一般不会出现公司型模式中经营者滥用经营权导致成本过高、损害投资者利益的情况。③避免投资者双重纳税。契约型基金管理者所寻找的项目，经投资决策机构批准，由投资者按照投资契约中约定的比例进行投资。由于投资主体是民间投资者而不是管理者，因此，被投资企业获取的投资收益只需要由投资者交纳一次所得税，避免了双重纳税。

4.民营企业个人和家庭单独进行风险投资。在发达国家，民营企业与个人、家庭投资者是风险投资领域非常活跃的力量。目前我国个人和家庭自身直接参与风险投资还缺乏良好的条件，除了一部分风险爱好者外，大多数个人和家庭尚不敢贸然进入风险投资领域，一般是通过向风险投资机构或科技型企业入股的方式间接参与风险投资的。但民营企业则可以直接进入风险投资领域。借鉴国外的经验，民营企业除了与其它经济主体共同参与组建风险投资机构外，还可以采取以下三种方式直接进行风险投资：一是设立企业内部的风险投资部门，具体负责企业在风险投资领域的金融性投资，以及企业与外部机构的合作。企业从事这种风险投资活动，除了可以从中获得投资收益外，还可以寻求新的产业增长点，保持对技术和市场发展的敏锐洞察力，促进企业的发展。二是自身直接对风险企业进行战略性投资，包括并购风险企业。风险企业是高新技术产业领域最具有活力及潜力的一部分，对其进行并购已是国际风险投资领域的一种重要的投资方式。三是民营企业内部进行风险投资。一般的风险企业通常以独立的创业形式存在，不过也有一些新技术的发明者不愿意完全脱离原来的企业。在这种情况下，民营企业可以参照国外的做法，为创业活动提供内部风险资本，建立股权全部或部分归公司所属的风险企业，以此作为推动企业创新活动繁荣的重要手段。

三、民间资本进入高新技术风险投资业的政策支持

国内外的实践证明，风险投资的发展离不开政府的政策支持，利用民间资本发展风险投资业更离不开政府特别是地方政府的大力支持。针对目前我国民间投本进入风险投资业的困难和障碍，同时借鉴欧美国家的成功做法，我们提出以下政策扶持措施。

1.税收政策扶持。税收政策是激活民间资本进入风险投资领域最直接、最有效的手段。大力度的税收优惠，会使风险投资业获取高额利润成为可能。在高收益的吸引下，资本的逐利特性决定了会有更多的民间资本进入风险投资领域。其具体政策措施为：①风险投资机构比照高新技术企业，享受“两免三减半”的税收优惠；税后利润再投资高新技术项目的，免除企业所得税，免征土地使用权出让金及建设过程中的的水、气、电等增容费和供配电补贴费；购置生产经营用房的，给予有关交易税费优惠。②风险投资管理公司来自管理费及红利部分的收入免收所得税；试行有限合伙的，允许其所得税由自然合伙人和法人合伙人分别缴纳，即自然合伙人的投资所得缴纳个人所得税，法人合伙人的投资所得缴纳企业所得税。③风险企业率先实行消费型增值税，以减轻现行生产型增值税所形成的沉重税费；健全加速折旧制度，允许高新技术产品中所含折旧部分的增值税额予以扣除。

2.财政政策扶持。财政通过资助，引导科研院所与企业合作，培育和提高科技型中小企业的技术创新能力，加快科技成果的产业化进程。除国家现在已有的对高新技术企业的支持，如火炬计划、科技型中小企业扶持基金等外，政府还可采取以下优惠措施：对与政府高新技术规划目标相一致的项目，允许固定资产加速折旧；在投资项目失败后，国有资本弥补其一部分损失，以减少创业者的后顾之忧。政府优惠政策可以极大地降低投资风险，吸引更多的民间资本进入风险投资业。

鉴于高新技术企业种子期风险大、盈利少或不能盈利的情况，财政可给予风险投资机构和风险企业一定的补贴；各级政府还可以考虑将火炬计划、高新技术成果转化基金项目与对风险投资机构和风险企业的财政补贴结合起来，以此提高民间资本参与风险投资的积极性。随着我国财政体制改革的不断深入，政府将逐渐加大集中采购力度。各级政府在进行集中采购时，对风险投资企业生产的高新技术产品应采取相对倾斜的政策，从而为高新技术企业拓宽产品市场，间接支持风险投资业的发展。此外，由财政出资设立专门的科技风险担保机构，为高新技术企业或项目提供信贷担保，以解除金融机构的后顾之忧，促使其把更多的资金投向高新技术产业。风险担保机构还可以从取得担保资格或被担保成功的高新技术企业中定向募集资金，从而扩大担保资金规模，更好地支持中小型高新技术企业的发展。

3.风险资本撤出的政策支持。首先，积极开拓资本市场退出渠道。政府要按国际规范逐步改革和完善股票上市和流通的制度，逐步改变法人股不能流通的规定。在国内证券市场股票发行已由审批制向核准制转变的条件下，各地政府可在国家现有政策法规的框架下，制定相关政策扶持一些发展较好的风险企业积极探索上市的可能性。政府还要加强与证券投资机构的配合，做好风险企业在创业板市场上市的准备工作。在国内二板市场尚未开出时未雨绸缪，将为高新技术风险企业的发展奠定坚实的基础。另外，对于有能力在国内外证券市场“借壳上市”并已成长为巨人的企业，地方政府可以采取更加优惠的政策予以扶持。其次，建立和完善产权市场和技术市场，为风险企业重组提供相关的政策优惠。地方政府可以对现有的产权交易市场和技术交易市场进行改造，为高新技术风险企业提供一个固定的交易场所，使风险投资机构能够及时地获得各种项目信息，降低其交易成本。风险投资支持的企业发展到一定规模后，可以进入产权市场交易，使风险资本顺利变现退出。政府还要积极鼓励发展到一定规模的企业进行资产重组，对大公司、大企业特别是上市公司兼并有风险投资支持的高新技术企业提供政策及税收上的优惠，为风险投资退出创造良好的环境和条件；对通过股权回购实现风险资本退出的企业，政府要制订相关的政策予以规范。

4.风险投资的规范管理政策。政府为风险投资业提供了大量的优惠政策后，以民间资本为主体的风险投资机构会较快地发展起来。为了确保风险投资业的健康发展，政府至少需要从以下六个方面进行规范管理：一是政府需要对享受优惠政策的风险投资机构进行资格认定，并建立定期考评制度，加强对风险投资活动的研究、指导和监督管理，杜绝考评不合格的风险投资机构享受有关优惠政策。二是政府在大力扶持风险投资家成长的同时，要对风险投资从业人员进行规范管理，对其专业资格、执业行为规范等作出严格规定，对违规者进行必要的处罚，促使风险投资从业人员兢兢业业、恪尽职守维护风险投资者的利益。三是政府在制订《投资基金法》中要对私募基金做出明确的法律界定，既要给私募基金以合法的地位，引导它们促进高新技术产业发展，又要加强风险控制，主要是严格限定私募基金的管理人资格、投资者范围，以及严格私募基金的信息披露和风险提示。四是政府对企业制度，特别是有限合伙制等要作出法律规范，促使较大规模的私营企业由家族制企业向股份制企业转变，使风险资本能够通过股权交换进入和退出风险投资领域。五是政府要促进风险投资中介机构规范发展，使会计事务所忠实履行监督职能，律师事务所保证履行法规保障职能。资信评估机构、科技项目评估机构和信息咨询机构等要切实帮助民间投资者克服因缺乏专业知识技能及信息不完全和信息不对称所造成的风险投资障碍，使风险投资者能够正确选择技术创新投资项目，降低投资成本，提高风险资本收益。六是政府要建立和完善与风险投资有关的各种法规，如企业破产法、企业收购与兼并法、专利法、反不正当竞争法、投资权益保护法等等，使风险企业的创新活动和风险投资者的权益得到切实的保护。

参考文献

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[2]郭励弘、张承惠、李志军：《高新技术产业：发展规律与风险投资》，中国发展出版社2000年版。

[3]戴志敏：《90年代美国风险投资的特点和启示》，《外国经济管理》1999年第4期。

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